РАЗНОВИДНОСТИ И ПРИРОДА ФИНАНСОВЫХ КРИЗИСОВ
проект на тему

РАЗНОВИДНОСТИ КРИЗИСОВ И ИХ ДАТЫ

Кризисы, определяемые количественными порогами: инфляционные кризисы, крах валюты и девальвация валюты

Инфляционные кризисы

  Начнем с определения инфляционных кризисов, так как они универсальны и их можно рассматривать на достаточно длинном временном отрезке, а также потому, что их можно определить с относительной простотой и ясностью. Поскольку в своем исследовании мы стремимся каталогизировать степень дефолта (через инфляцию долга), а не просто зафиксировать его частотность, то попытаемся отметить не только начало того или иного эпизода кризиса инфляции или понижения валютного курса, но также и его длительность. Многие вспышки высокой инфляции могут быть лучше объяснены, если рассматривать их как хронические, длящиеся много лет, иногда исчезающие, а в некоторых случаях преходящие в плато на среднем уровне, перед тем как взорваться. Ряд исследований, включая нашу собственную раннюю работу по классификации обменного курса после Второй мировой войны, используют 12-месячный порог в 40% или выше как отметку для эпизода высокой инфляции. Конечно же, можно возразить, что инфляция приводит к разрушительным последствиям порой и при более низких уровнях, скажет 10%, однако нет ни теоретических, ни эмпирических исследований (проведенных на хорошем профессиональном уровне) финансового выражения таких последствий. В нашей более ранней работе, посвященной развитию экономик после Второй мировой войны, мы выбрали порог в 40%, потому что достаточно широко признано, что именно такой уровень является разрушительным. Мы будем обсуждать общие тренды инфляции и более низкие пики, но только те, которые имели значимые последствия. Гиперинфляция – с уровнем 40% в месяц – более современное понятие.

  Однако для периода, предшествовавшего Первой мировой войне, даже 40% в год – это слишком высокий уровень порога инфляционного кризиса. Уровни инфляции тогда были значительно ниже, особенно до наступления эры современной бумажной валюты (ее часто называют «декретной» валютой, поскольку она не имеет внутренней, содержащейся в ней ценности и стоит чего-либо только по тому, что правительство своим указом объявляет, что хождение других валют в стране нелегально.

  Медианные уровни инфляции, зафиксированные на кануне Первой мировой войны, были значительно выше медианных уровней инфляции более ранних периодов: 0,5% в 1500-1799 годы и 0,71% в 1800-1913 годы (по сравнению с 5,05% в 1914-2006 годы). В периоды, характеризующиеся значительно более низким уровнем средней инфляции и низкими ожиданиями высокой инфляции, даже значительно более низкие ее уровни могли быть шокирующими и травматичными для экономики, и, следовательно, эти ситуации могут рассматриваться как кризисы.

  Для того чтобы осмысленно включить более ранние периоды, мы приняли в качестве порогового уровня для инфляционного кризиса 20% в год. В большинстве случаев наша убежденность в том, что имеет место инфляционный кризис, в сильной степени зависит от выбранного нами порогового уровня; например, мы могли решить, что инфляционный кризис имеет место, используя как более низкий пороговый уровень (скажем, 15%), так и более высокий (скажем, 25%).

  Конечно же, огромное количество данных доступно сегодня в интернете, и читатели могут сами установить порог для инфляции и другие пороговые значения для разных типов кризисов.

Крах валюты

  Чтобы датировать крах валют мы воспользуемся методом, введенным Джеффри Франкелем и Эндрю Роузом, которые концентрируются исключительно на высоких уровнях обесценивания обменного курса и устанавливает базовый порог (с чем можно поспорить) на уровне 25% в год. Это метод выявления краха валюты является наиболее разумным, поскольку он не опирается на другие переменные, например потеря резерва (данные, которые правительства часто ревниво охраняют, иногда на долго оттягивая их публикацию) и пики в учетной ставке (которые не имеют большого смысла в финансовых системах, находящихся под пристальным контролем правительства, а именно это и было характерно для большинства стран до недавнего периода).

  Так же как и в случаях с инфляцией, пороговые значения в 25% для краха валют – которые можно успешно применить к периоду после Второй мировой войны, по крайней мере чтобы выявить тяжелый кризис обменного курса – можно рассматривать как слишком высокое для более раннего периода, когда катастрофические последствия в экономике были связаны со значительно меньшим процентным изменением, и даже небольшие движения в обесценивании валюты были, следовательно, весьма разрушительными. Поэтому мы определяем крах валюты как годовое обесценивание курса, которое превышает 15%. Так же как и при анализе инфляции, для нас важно не только датировать начало краха, как это делается в работах Франкеля и Роуза, а также Камински и Рейнхард, но и зафиксировать полный период, когда годовые значения обесценивания превышают порог.

Определение кризисов: итоговая таблица количественных пороговых значений

Девальвация валюты

  Предшественником современных кризисов инфляции и обменного курса по отношению к иностранным валютам была девальвация валюты в тот долгий период, в течение которого основным средством обмена была монета. Не удивительно, что девальвации были особенно частыми и крупными во время войн, когда значительное снижение содержания серебра в монете обеспечивало монархов наиболее важным источником финансирования.

  Мы также приводим данные о «реформах» валют, или в конверсии, и их размахи. Такие конверсии составляют часть каждого гиперинфляционного эпизода, приводимого в наших примерах. В действительности совсем не редкость когда такие конверсии следуют одна за другой достаточно быстро. Например, в борьбе с гиперинфляцией Бразилия провела не менее 4-х конверсии валюты с 1986-1994 год. Держателем рекорда в отношении размаха какой-либо одной конверсии был Китай, который в 1948 году провел конверсию в размере три млн к одному. Увы, это рекорд был побит Зимбабве, ее конверсия составила 10 млрд к 1!

  Конверсии также следуют за вспышками высокой инфляции (но не обязательно «гипер»), и эти случаи также включены в наш список современных примеров девальвации.

Кризисы, определяемые событиями: банковские кризисы и внешние и внутренние дефолты

Банковские кризисы

  В своем анализе банковских кризисов мы опираемся на события. Главная причина, по который мы используем этот подход, связана со скудностью исторических данных по инфляционным кризисам или кризисам валютного курса, позволили бы нам количественно описать банковские или финансовые кризисы. Например, относительная цена акций банковских компаний (или финансовых институтов, относящихся к рынку) может служить логическим индикатором для исследования. Однако получить такие индикаторы весьма проблематично, особенно более раннего временного периода (на котором мы решили остановить внимание) и для развивающихся стран, где многие внутренние банки не имеют публично торгуемых акций.

  Кажется весьма целесообразным использовать для датирования кризисов изменения в банковских депозитах. Этот индикатор позволил бы получить содержательную информацию в тех случаях, когда начало банковского кризиса было отмечено банковскими ралли и изъятием депозитов, как, например, при датировании многочисленных случаев банковской паники в 1800-х годах.

  Однако часто банковские проблемы возникают не в отношении обязательств, а в отношении затянувшегося ухудшения качества актива, независимо от того, связано это с коллапсом цен  на недвижимость (как в Соединенных Штатах в начале субстандартного финансового кризиса 2007 года) или с повышением количества банкротств в нефинансовом секторе (как на более поздних стадиях финансового кризиса конца первого десятилетия нашего века). В этом случае резкое повышение числа банкротств или невозвратных долгов может служить свидетельством наступления кризиса. К несчастью, индикаторы «неудач в бизнесе» и индикаторы невозврата долгов доступны на случайной основе, если вообще доступны, даже для современного периода во многих странах. В любом случае, отчеты по невыплаченным долгам часто очень неточны, потому что банки стараются скрывать свои проблемы так долго, насколько это возможно,  инспектирующие органы часто закрывают на это глаза.

  Учитывая ограничения, связанные с получением фактических данных, мы обозначаем банковский кризис двумя типами событий:

1.Банковская несостоятельность из-за массового изъятия депозитов, что приводит к закрытию, поглощению или национализации одной или более финансовых организаций (как в Венесуэле в 1993 году или в Аргентине в 2001).

2.Если таковой нет, то закрытие, поглощение, национализация или крупномасштабная государственная поддержка важного финансового института (или группы организаций), которая отмечает начало череды аналогичных событий для других финансовых организаций (как в Таиланде в 1996-1997 годы).

  Мы опираемся на доступные исследования банковских кризисов и на финансовую прессу. Финансовое давление почти неизбежно становится очень сильным в эти периоды.

  Существует несколько основных источников для определения кризисов в разных странах. Для периода после 1970 года это обширные и хорошо известные исследования Каприо и Клинбегеля, обновленные версии которых затрагивают период и после 2003 года. Весьма авторитетные работы, особенно в том, что касается строгости классификация банковских кризисов. Камински и Рейнхарт, а также Жаком (работа, посвященная Латинской Америке) завершаются список этих ресурсов. Также мы опираемся на целый ряд исследований, которые касаются конкретных стран и их специфики. В этих работах рассматриваются банковские кризисы, оставленные без внимания исследованиям, цель которых – дать глобальные описания явления. Эти посвященные определенным странам исследования делают очень важный вклад в составление кризисной хронологии.

Кризисы внешнего долго

  Кризисы внешнего долга включают полный дефолт по внешним долговым обязательствам государства, то есть дефолт по выплатам кредиторам займа, взятого в соответствии с юрисдикцией другой страны, обычно (но не всегда) деноминированного в иностранной валюте, держателями которого обычно являются иностранные кредиторы. Аргентина держит рекорд по наиболее крупному дефолту: в 2001 году она объявила дефолт на сумму более 95 млрд долларов по внешнему долгу. В случае Аргентины дефолт управлялся посредством переноса и растягивания сроков платежей по процентам. Иногда страны отказываются от выплаты долгов совсем, как Мексика в 1867 году, когда более чем 100 млн долларов в песо, которые были взяты в долг императором Максимилианом, были отвергнуты правительством Хуареса. Более типичной, однако, является ситуация, когда правительство реструктурирует долг на условиях, менее благоприятных для кредитора, нежели те условия, которые содержались в изначальном контракте (как, например, это было с малоизвестным реструктурированием внешнего долга Индии в 1958-1972 годах).

  Дефолтам по внешним долгам было уделено значительное внимание в академических трудах ведущих экономических историков сегодняшнего дня, таких как Майкл Бордо, Барри Эйхенгрин, Марк Фландро, Питер Линдерт, Джон Мортон и Алан Тейлор. Собрано много информации относительно причин и следствий ранних банковских кризисов в отличие от данных по кризисам внутреннего долга, которые были почти проигнорированы в литературе.

  Хотя даты дефолтов по внешним долгам являются более четко определенными и менее спорными, нежели даты банковских кризисов (даты их окончания, например, трудно определять), все же и в этом случае необходим некоторый дополнительный анализ. Например, при каталогизации дефолтов для той или иной страны мы, как правило, рассматриваем любой дефолт, который происходит через два года или менее после предыдущего дефолта, как часть того же эпизода. Определить дату окончания суверенного дефолта по внешним долгам хотя и легче, нежели дату банковского кризиса (потому что формальное соглашение с кредиторами часто маркирует такое окончание), но тем не менее это также является определенной проблемой.

  Хотя дата дефолта и знаменует собой дату кризиса, в большом числе случаев окончательное разрешение проблем с кредиторами (если оно вообще достигнуто) не имеет точных сроков. Дефолт России в 1918 году, последовавший за революцией, держит рекорд: он длился 69 лет.

Кризисы внутреннего долга

  Внутренние государственные долговые обязательства создаются под собственной юрисдикцией страны. В большинстве стран за всю их историю внутренний долг был деноминирован в местной валюте, а кредиторами были в основном резиденты. Подавляющее большинство внешних государственных долгов, долгов под юрисдикцией других стран и правительств, были деноминированы в иностранной валюте, а кредиторами были иностранные резиденты.

  Информация по кризисам внутреннего долга является скудной, но не потому, что их не было или было очень мало. В реальности, кризисы внутреннего долга обычно происходят на фоне значительно более тяжелой экономической обстановки, нежели кризисы внешнего долга. Обычно, однако, кризисы внутреннего долга не затрагивают могущественных внешних кредиторов. Может быть, именно это и объясняет, почему столь много эпизодов прошло незамеченными и основном потоке деловой и финансовой прессы и почему исследования подобных кризисов не представлены в академической литературе. Есть, конечно, и исключения. Почти дефолтная ситуация в Мексике в 1994-1995 годах, о которой много писали, очевидно, подходит под определение «знаменитого» внутреннего дефолта, хотя немногие наблюдатели могут понять, что основной проблемный долг находился технически внутри страны и не был внешним.

  Правительственный долг, который был на грани дефолта, пока страна не была выведена из затруднительного положения Международным валютным фондом и казначейством США, был создан под юрисдикцией мексиканского законодательства и, следовательно, был частью внутреннего долга Мексики.

  С 1980 года Аргентина три раза попадала в дефолт по внутреннему долгу. Два дефолта по внутреннему долгу, которые совпали с дефолтами по внешнему долгу (в 1982 и 2001 году), привлекли значительное внимание за рубежом. Однако крупномасштабный дефолт 1989 года, который не сопровождался дефолтом по внешнему долгу и, следовательно, не задействовал нерезидентов в качестве кредиторов, мало представлен в публикациях. Многие дефолты по внутреннему долгу, которые наблюдались во время Великой депрессии в 30-х годах прошлого века, как в развитых, так и в развивающихся экономиках, слабо документированы. Даже там, где внутренние долги задокументированы в официальных анналах по долгам, документальные описания представляют собой только ссылки в документах, относящихся к задолженностям или к задержкам в выплатах.

  И наконец, некоторые из кризисов внутреннего долга, которые включали принудительную конверсию депозитов из иностранной валюты в локальную валюту, происходили во время банковских кризисов, кризисов гиперинфляции или комбинации этих двух видов кризисов (например, дефолты в Аргентине, Боливии и Перу). Так же как в банковских кризисах и в отличие от кризисов внешнего долга, для многих дефолтов по внутреннему долгу конечную точку кризиса установить непросто.